Долги наши тяжкие

23.04.2010 18:15

Владельцы российских компаний скорее предпочтут нарастить долг, чем расстаться даже с частью контроля над бизнесом

Российские компании не любят и не хотят привлекать деньги через размещение акционерного капитала. В результате мы вступаем в новую фазу кризиса с высоким уровнем корпоративного долга.
С 2007 года российские компании привлекли $53,8 млрд в результате публичного размещения акций. Для сравнения: Бразилия за тот же срок привлекла в три раза больше, а Китай — в семь раз больше акционерного капитала. Можно приводить разные причины сложившейся ситуации, но главная, на мой взгляд, в том, что российские компании не желают привлекать деньги через механизмы IPO и SPO. Любой менеджер на Западе воспринимает размещение акций в первую очередь как изменение структуры капитального баланса компании.

Он смотрит, в какую фазу экономического цикла — в период роста или стагнацию — входит экономика, и в зависимости от этого решает, каким должно быть соотношение заемного и акционерного капиталов компании.
В России, где бизнесом зачастую владеет один крупный собственник, отношение к IPO другое. Размещение акций воспринимается как способ «окэшивания» прибыли, вывода определенной суммы денег из бизнеса в нужный момент, но не как инструмент управления структурой капитала компании. И, конечно же, для любого российского владельца бизнеса IPO — это прежде всего риск размывания, а то и вовсе потери контроля над компанией. Владельцы российских компаний, принимая решение о привлечении капитала, скорее предпочтут нарастить долг, чем расстаться даже с частью контроля над бизнесом. Результаты такого подхода самые неутешительные.
Как известно, экономика проходит через различные фазы цикла. В фазах оживления и подъема можно занимать без опаски, наращивать долг и за счет этого извлекать больше экономической пользы — это вполне разумно. Но когда наступает период замедления экономического роста, уровень долга нужно снижать. С момента начала кризиса 2008 года американские и европейские компании заметно сократили долговую нагрузку и продолжают улучшать соответствующие показатели. Так, показатель финансового левериджа (отношение долга к прибыли) американских компаний, входящих в индекс S&P 500, с сентября 2008 года снизился в 2,1 раза. Европейцы добились еще более впечатляющих успехов: к примеру, компании, входящие в индекс DAX, снизили этот показатель левериджа почти в 3 раза. В России ситуация обратная. Отношение долга к прибыли российских компаний за тот же период, наоборот, выросло — почти на 35%! В отличие от западных коллег, российские компании не только не воспользовались представившейся между двумя волнами кризиса передышкой для снижения уровня долговой нагрузки, но в последнее время вернулись к ее наращиванию.
Если мы расширим список, включив в него большое число компаний, представленных на рынке публичного долга, но не входящих в основные биржевые индексы акций, и одновременно исключим финансовые и нефтегазовые предприятия, то картина станет еще более впечатляющей. Показатель долг/активы российских компаний по расширенному индексу уже превысил европейские и американские показатели. И хотя другой показатель — отношение долга к прибыли — у российских компаний все еще ниже, чем у западных коллег (1,7 в России против 2,2 в США и 3,3 в Германии), но и такой уровень финансового левериджа является для наших компаний опасным. Велика вероятность, что даже при таком уровне закредитованности многие российские компании при ухудшении конъюнктуры на долговых рынках не смогут обслуживать свои долги.
Чем это может обернуться, легко пояснить на примере. Предположим, вы взяли ипотечный кредит, и, пока все в экономике хорошо и у вас высокая зарплата, вы успешно его выплачиваете. Но как только ваши доходы начинают снижаться, обслуживание кредита становится для вас более сложным делом. Примерно так же происходит и в экономике: пока она растет на 6—7% в год, как это было до кризиса 2008 года, обслуживание высокой долговой нагрузки не является проблемой для компаний. Но как только начинается замедление экономического роста (а оно уже началось), уменьшается рентабельность компаний, и обслуживание долга для них становится все тяжелее.
Увеличивает ли это риски повторения кризиса с еще более тяжелыми последствиями? Безусловно. При этом в отсутствие в России работающих рыночных механизмов финансового оздоровления проблемных компаний вновь потребуется масштабное вмешательство государства для разрешения кризисных явлений. Вновь, как и прежде, именно государству через его финансовые институты придется кредитовать экономику. Российская экономика очень сильно зависит от внешней конъюнктуры. А мы входим в новый период экономического спада с повышенной долговой нагрузкой. В случае спада экономики падение у нас будет сильнее, чем в развитых странах, а когда ситуация начнет восстанавливаться, то и восстановление будет не таким быстрым.
Борис ГИНЗБУРГ